票據(jù)套利迎來最強關(guān)注。日前召開的國務(wù)院常務(wù)會議上，國務(wù)院總理李克強提示了近期票據(jù)融資上升較快背后蘊含的風(fēng)險。總理稱：“降準(zhǔn)信號發(fā)出后，社會融資總規(guī)模上升幅度表面看比較大，但仔細(xì)分析就會發(fā)現(xiàn)，其中主要是票據(jù)融資、短期貸款上升比較快。這不僅有可能造成‘套利’和資金‘空轉(zhuǎn)’等行為，而且可能會帶來新的潛在風(fēng)險。”

被“點名”后，多位業(yè)內(nèi)人士預(yù)計，未來對于票據(jù)的監(jiān)管將趨嚴(yán)。接受第一財經(jīng)記者采訪的多位票據(jù)從業(yè)者亦表示，監(jiān)管重心或在一級開票市場和貼現(xiàn)市場，預(yù)計開票量會有所收窄。而針對票據(jù)套利，業(yè)內(nèi)的共識在于，隨著結(jié)構(gòu)性存款利率的回落和貼現(xiàn)量增加導(dǎo)致的價格上升，兩者的套利空間正在縮小，套利并非易事。

一級市場受影響

在央行公布的2019年1月社會融資規(guī)模增量統(tǒng)計報告中，票據(jù)融資規(guī)模引起了市場的關(guān)注。1月份，表內(nèi)票據(jù)融資和表外未貼現(xiàn)銀行承兌匯票分別新增5160億元和3786億元，二者合計占新增社會融資規(guī)模的19.3%，較去年同期上升13.5個百分點。

多位業(yè)內(nèi)人士預(yù)計，未來對于票據(jù)的監(jiān)管將趨嚴(yán)。華創(chuàng)證券固定收益部分析師李俊江稱，不排除后期央行會加快流動性回收，通過收緊資金面抬升資金利率中樞，打擊票據(jù)套利行為，或者直接加強票據(jù)監(jiān)管。

一位來自華東地區(qū)的城商行票據(jù)部門人士對第一財經(jīng)記者表示，截至目前，行內(nèi)還未收到相關(guān)監(jiān)管通知，但從已有信息上看，預(yù)計票據(jù)在近期的監(jiān)管壓力將增加。“大概率集中在一級開票市場和貼現(xiàn)市場的管控上，開票量預(yù)計會有所下降，不過對二級轉(zhuǎn)貼市場或者再貼現(xiàn)市場影響有限。”他提及。

也有業(yè)內(nèi)人士分析，在一級開票市場，可能對貿(mào)易背景的審查更為嚴(yán)格。記者從一位股份行票據(jù)金融事業(yè)部老總處了解到，通常來說，銀行在進行銀票貼現(xiàn)時，遵循“三真兩債一落實”的方式，即票據(jù)要真、印章要真、交易對手也要真，票債和錢債必須留一樣以及落實企業(yè)的信用風(fēng)險，在這其中，一直以來，貿(mào)易背景都是監(jiān)管重點。

接受記者采訪的多位業(yè)內(nèi)人士也表示，要防止矯枉過正，畢竟對于企業(yè)而言，票據(jù)是一項良好的資產(chǎn)，是一種較為直接的融資方式。2月20日晚間，央行貨幣政策司課題組在對1月金融數(shù)據(jù)進行解讀時也稱，票據(jù)融資是金融支持實體經(jīng)濟的重要方式之一。相對貸款和其他融資方式，票據(jù)期限短、便利性高、流動性好，是中小企業(yè)重要的融資渠道。

套利空間正在縮小

所謂的票據(jù)套利，即企業(yè)通過票據(jù)貼現(xiàn)利率和銀行結(jié)構(gòu)性存款利率的倒掛進行套利。第一財經(jīng)曾報道《左手存錢，右手開票：票據(jù)交易火爆背后的套利大法》，如結(jié)構(gòu)性存款利率是4.2%，票據(jù)直貼利率是3.4%，則套利空間約為80bp。

央行貨幣政策司課題組稱，1月份曾經(jīng)出現(xiàn)短暫的套利時間窗口，有一些企業(yè)在銀行開票后沒有用于生產(chǎn)經(jīng)營，而是轉(zhuǎn)為結(jié)構(gòu)性存款，但隨著結(jié)構(gòu)性存款利率向合理水平回歸，目前已經(jīng)沒有套利空間。

上述股份行票據(jù)金融事業(yè)部老總也向記者說道，當(dāng)前結(jié)構(gòu)性存款利率正在回落，而另一邊，貼現(xiàn)量的增加一定程度上也拉升了貼現(xiàn)價格，再加上監(jiān)管因素，兩者的套利空間正在縮小，估計不會持久。

數(shù)據(jù)顯示，2019年1月銀行票據(jù)貼現(xiàn)加權(quán)平均利率為3.69%，20家主要銀行結(jié)構(gòu)性存款的保底收益率為2.88%。另據(jù)融360監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，1月份發(fā)行的613只結(jié)構(gòu)性存款產(chǎn)品的平均最高預(yù)期收益率為4.18%，相較去年的近5%的高位已有所下降。還需注意的是，預(yù)期最高收益率往往具有較大的不確定性，并不能確保實現(xiàn)最高收益率，由此看來，票據(jù)套利并非易事。

還有一個問題，結(jié)構(gòu)性存款利率和票據(jù)貼現(xiàn)利率兩者之間為何會存在利差？一位股份行票據(jù)金融事業(yè)部老總對記者稱，套利空間存在的本質(zhì)在于兩個市場對價格的反應(yīng)靈敏度不同，票據(jù)貼現(xiàn)的價格實時反映市場資金和信貸表現(xiàn)，而結(jié)構(gòu)性存款的價格相對反映較慢。

國信證券首席銀行業(yè)分析師王劍亦稱，套利的根本原因在于存貸款市場的利率與銀行間市場的利率依然沒有完全并軌，而銀票貼現(xiàn)業(yè)務(wù)雖然更大程度上屬于存貸款市場，但利率卻更大程度上跟隨銀行間利率，因此成了兩個市場之間良好的套利工具。

不過央行表示，近期銀保監(jiān)會已經(jīng)加強了對結(jié)構(gòu)性存款的監(jiān)管，市場利率定價自律機制也對結(jié)構(gòu)性存款利率定價進行了指導(dǎo)，隨著利率市場化改革的深入推進，各類市場利率之間的傳導(dǎo)也將更加順暢。

另外，從套利方法分析，一位股份行業(yè)務(wù)人員對第一財經(jīng)記者稱，一家企業(yè)可以先買入結(jié)構(gòu)性存款，而后將這部分存款進行抵押融資，把獲取的資金用來開票，最后再貼現(xiàn)票據(jù)，賺取利差。但在這一過程中，企業(yè)開票須支付一定保證金，這部分成本也應(yīng)考慮進去。“至于保證金的比例，主要看銀行要求和企業(yè)自身資質(zhì)。”上述業(yè)務(wù)人員說道，“當(dāng)然還有一些資金成本等，所以整體來看，票據(jù)套利也沒那么容易。”

值得注意的是，盡管票據(jù)套利現(xiàn)象存在，但并非普遍現(xiàn)象，大部分票據(jù)貼現(xiàn)承兌資金仍然流向了實體經(jīng)濟。央行稱，從歷史經(jīng)驗看，信貸恢復(fù)時往往會出現(xiàn)票據(jù)和短期貸款先恢復(fù)，中長期貸款逐步增長的情況。這主要是中長期項目從立項、批復(fù)到投資需要一個過程，銀行對中長期貸款發(fā)放更為審慎，對抵押品的要求也更高，而票據(jù)融資更為便捷，融資主要基于貿(mào)易背景而非抵押品，融資主體為小微企業(yè)。

至于票據(jù)套利現(xiàn)象的管控，上述股份行票據(jù)金融事業(yè)部老總還表示，一來要調(diào)整銀行的相關(guān)信貸指標(biāo)；二來也須控制票據(jù)利率和結(jié)構(gòu)性存款等理財產(chǎn)品利率之間的利差，這可以通過市場化操作來進行。

(關(guān)鍵字：票據(jù) 套利空間)