全球金融危機(jī)已經(jīng)過(guò)去了8年，而創(chuàng)立于全球金融危機(jī)之后的G20領(lǐng)導(dǎo)人峰會(huì)也已經(jīng)召開了十屆，現(xiàn)在即將迎來(lái)第十一屆。這是中國(guó)今年最重要的主場(chǎng)外交活動(dòng)，也是國(guó)際社會(huì)的盛會(huì)。

在應(yīng)對(duì)全球金融危機(jī)的過(guò)程中，G20發(fā)揮的作用功不可沒，各國(guó)協(xié)調(diào)一致，共同為避免全球金融和經(jīng)濟(jì)體系陷入崩潰的境地而同舟共濟(jì)，協(xié)力前行。雖然全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍然低迷，而且全球市場(chǎng)也仍然面臨許多新的挑戰(zhàn)和風(fēng)險(xiǎn)，但境況畢竟與危機(jī)時(shí)期大為不同。

正因?yàn)榇�，由中�?guó)主辦的這屆領(lǐng)導(dǎo)人峰會(huì)將主題確定為：構(gòu)建創(chuàng)新、活力、聯(lián)動(dòng)、包容的世界經(jīng)濟(jì)。G20的工作重心已經(jīng)從應(yīng)對(duì)危機(jī)轉(zhuǎn)變?yōu)榇龠M(jìn)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。這屆峰會(huì)，中國(guó)將結(jié)構(gòu)性改革作為重要的議題之一提出，試圖在貨幣、財(cái)政政策之外，尋找全球增長(zhǎng)的新動(dòng)力。

正如習(xí)近平近日在會(huì)見外賓時(shí)所指出的，國(guó)際社會(huì)高度期待二十國(guó)集團(tuán)領(lǐng)導(dǎo)人杭州峰會(huì)為提振世界經(jīng)濟(jì)和國(guó)際經(jīng)濟(jì)合作發(fā)揮積極作用。

這是G20杭州峰會(huì)的使命，也是中國(guó)作為全球大國(guó)的擔(dān)當(dāng)。

易綱在新聞發(fā)布會(huì)上表示，“我們關(guān)于國(guó)際貨幣體系改革的思路就是要更廣泛地參與游戲規(guī)則的制定，更平衡地考慮全世界發(fā)達(dá)國(guó)家、發(fā)展中國(guó)家、新興市場(chǎng)這樣一個(gè)平衡的、互利共贏的關(guān)系。”

9月1日下午，中國(guó)人民銀行副行長(zhǎng)易綱在二十國(guó)集團(tuán)(G20)領(lǐng)導(dǎo)人杭州峰會(huì)前夕的新聞發(fā)布會(huì)上表示，G20有一個(gè)共識(shí)，就是不以競(jìng)爭(zhēng)為目的貨幣貶值，并且就匯率進(jìn)行更緊密地溝通和協(xié)調(diào)。

為應(yīng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)和潛在風(fēng)險(xiǎn)，易綱表示，G20承諾各自以及共同使用所有的工具，這個(gè)工具就是各種政策工具，主要包括貨幣政策、財(cái)政政策和結(jié)構(gòu)性改革政策。

易綱還就穩(wěn)健的貨幣政策、人民幣匯率改革、國(guó)際貨幣體系改革、負(fù)利率、G20政策工具等發(fā)表意見。

穩(wěn)健的貨幣政策：包括三個(gè)要素

最近幾個(gè)月，中國(guó)廣義貨幣M2、狹義貨幣M1增速差異擴(kuò)大，市場(chǎng)一度擔(dān)心企業(yè)陷入“流動(dòng)性陷阱”。

易綱說(shuō)，M2、M1最近增長(zhǎng)率差別比較大，中國(guó)現(xiàn)在杠桿率比較高，處于換擋期。6.5%-7%的增速雖然和過(guò)去比略微有些下降，但在世界范圍內(nèi)還是較強(qiáng)勁的。

他表示，面對(duì)比較復(fù)雜的環(huán)境，要考慮多方面平衡的形勢(shì)。貨幣政策是穩(wěn)健的貨幣政策，有這樣幾個(gè)要素：

“第一，要保持流動(dòng)性的合理充裕;第二，要發(fā)揮信貸政策的作用，特別是要加強(qiáng)信貸政策支持中小企業(yè)、農(nóng)業(yè)、扶貧攻堅(jiān)的力度;第三，穩(wěn)健的貨幣政策要為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革創(chuàng)造一個(gè)適度的、良好的貨幣金融環(huán)境。”

G20共識(shí)：

不以競(jìng)爭(zhēng)為目的貨幣貶值

易綱表示，G20有一個(gè)共識(shí)，就是不以競(jìng)爭(zhēng)為目的貨幣貶值，并且G20的一個(gè)共識(shí)——就匯率進(jìn)行更緊密地溝通和協(xié)調(diào)，這就使得人民幣匯率比較平穩(wěn)。

去年“8·11匯改”以來(lái)，人民幣匯率一改過(guò)去數(shù)年單邊升值，開始上下較大幅度波動(dòng)。央行今年初也公布了上海CFETS人民幣匯率指數(shù)。

易綱表示，今年春節(jié)以來(lái)，人民幣逐步形成了收盤匯率加上一籃子貨幣的匯率變化的人民幣匯率中間價(jià)形成機(jī)制。

易綱稱，總體而言，人民幣在合理均衡水平上保持基本穩(wěn)定，人民幣對(duì)幾個(gè)貨幣籃子的走向也比較穩(wěn)定。從一個(gè)稍微長(zhǎng)一點(diǎn)的時(shí)期來(lái)看，雖然人民幣有漲有跌，但總體來(lái)講比較穩(wěn)定。

“這一段時(shí)間以來(lái)，一直有美聯(lián)儲(chǔ)加息的預(yù)期，今年又有英國(guó)公投脫歐的沖擊。”易綱說(shuō)，“看得時(shí)間比較長(zhǎng)的話，會(huì)看出人民幣是雙向波動(dòng)。但是人民幣的總體波動(dòng)率是小于絕大多數(shù)儲(chǔ)備貨幣，也大大地小于新興市場(chǎng)的貨幣。”

國(guó)際貨幣體系改革：

中國(guó)五方面推進(jìn)

易綱在新聞發(fā)布會(huì)上表示，“我們關(guān)于國(guó)際貨幣體系改革的思路就是要更廣泛地參與游戲規(guī)則的制定，更平衡地考慮全世界發(fā)達(dá)國(guó)家、發(fā)展中國(guó)家、新興市場(chǎng)這樣一個(gè)平衡的、互利共贏的關(guān)系。”

為此，易綱說(shuō)，今年G20會(huì)議，中國(guó)做了五個(gè)方面的工作。第一項(xiàng)工作是擴(kuò)大SDR的使用。8月31日，世界銀行在中國(guó)發(fā)行5億元SDR債券，發(fā)行利率0.49%。

易綱表示，5億SDR相當(dāng)于大約47億元人民幣，發(fā)行利率0.49%相當(dāng)于人民幣利率2.39%。認(rèn)購(gòu)倍數(shù)大約是2.5倍，銀行、證券、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)及境外一些央行和國(guó)際機(jī)構(gòu)也進(jìn)行了認(rèn)購(gòu)。

他認(rèn)為，SDR債券可自動(dòng)分散風(fēng)險(xiǎn)，投資SDR債券相當(dāng)于按一個(gè)權(quán)重投資了美元、歐元、人民幣、日元和英鎊等5種貨幣。SDR記賬可以減少匯率之間的波動(dòng)性。中國(guó)將來(lái)會(huì)在清算、發(fā)行、托管等環(huán)節(jié)為SDR債券和其他SDR計(jì)價(jià)的金融產(chǎn)品發(fā)行創(chuàng)造更好條件。

第二項(xiàng)工作是加強(qiáng)全球金融安全網(wǎng)的建設(shè)，包括各國(guó)外匯儲(chǔ)備、雙邊貨幣互換，區(qū)域型貨幣安排等。“今年，我們將開展清邁倡議多邊化和IMF開展的聯(lián)合演練，來(lái)檢驗(yàn)我們應(yīng)對(duì)危機(jī)的準(zhǔn)備程度。”易綱說(shuō)。

第三項(xiàng)工作是完善主權(quán)債務(wù)的重組機(jī)制，主要是加強(qiáng)主權(quán)債合同條款，支持巴黎俱樂(lè)部討論一系列主權(quán)債問(wèn)題，吸納更多新興債權(quán)國(guó)參加，平穩(wěn)地處置今后發(fā)生的主權(quán)債問(wèn)題。

另外，第四項(xiàng)工作是推動(dòng)IMF份額和治理結(jié)構(gòu)改革，提高有活力的新興市場(chǎng)和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體的份額占比。

第五項(xiàng)工作是改善資本流動(dòng)的監(jiān)測(cè)和應(yīng)對(duì)，更好地提前預(yù)防風(fēng)險(xiǎn)、預(yù)警風(fēng)險(xiǎn)。

負(fù)利率：要綜合看待、全面評(píng)估

對(duì)于部分國(guó)家實(shí)施負(fù)利率，易綱表示，“我們要綜合看待這個(gè)負(fù)利率，要有一個(gè)全面的評(píng)估。”

易綱表示，全球?qū)ω?fù)利率問(wèn)題的討論仁者見仁、智者見智。實(shí)施負(fù)利率的國(guó)家和地區(qū)，多數(shù)都認(rèn)為負(fù)利率是有效的，IMF對(duì)負(fù)利率政策的評(píng)價(jià)也有一些肯定的含義，但國(guó)際清算銀行的研究表明，實(shí)施負(fù)利率有一些負(fù)面影響。

如何評(píng)估負(fù)利率?易綱說(shuō)，要從消費(fèi)者和儲(chǔ)蓄者的角度看，負(fù)利率對(duì)經(jīng)濟(jì)是不是有刺激作用，會(huì)不會(huì)拉動(dòng)需求，對(duì)投資有什么影響;對(duì)整個(gè)銀行體系有什么影響，銀行體系因此在未來(lái)經(jīng)營(yíng)上是不是可持續(xù)，是不是風(fēng)險(xiǎn)更多;負(fù)利率對(duì)貨幣實(shí)際上也有影響，會(huì)不會(huì)引起競(jìng)爭(zhēng)性貶值。

為應(yīng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，G20承諾各自以及共同使用所有政策。易綱解釋稱，G20承諾各自以及共同使用所有的工具，就是各種政策工具，主要包括貨幣政策、財(cái)政政策和結(jié)構(gòu)性改革政策。

易綱說(shuō)，“比如說(shuō)，有的國(guó)家可以進(jìn)一步地運(yùn)用貨幣政策;有的國(guó)家的財(cái)政還有一些空間，可以進(jìn)一步地實(shí)施積極的財(cái)政政策;還有的國(guó)家可以更加著力于結(jié)構(gòu)性改革。”

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寬松加碼負(fù)利率加深 市場(chǎng)靜待G20峰會(huì)進(jìn)行全球協(xié)調(diào)

“希望杭州G20峰會(huì)能給全球越演越烈的寬松貨幣QE大戰(zhàn)給出一個(gè)妥善的解決方案。”一家美國(guó)對(duì)沖基金經(jīng)理感慨說(shuō)。

6月英國(guó)脫歐公投結(jié)果揭曉后，除美國(guó)外，全球央行似乎進(jìn)入了新一輪QE大戰(zhàn)，日本、歐洲、英國(guó)等央行紛紛擴(kuò)大量化寬松QE規(guī)模以刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展，一時(shí)間全球金融市場(chǎng)資金流動(dòng)性變得更加泛濫。但是，全球央行日益擴(kuò)大的QE政策并沒有有效提振經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

同時(shí)，負(fù)利率對(duì)金融市場(chǎng)的影響越來(lái)越大，市場(chǎng)對(duì)此的擔(dān)憂也在加大。

在多位金融業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，這也是G20峰會(huì)需要解決的全球貨幣政策協(xié)調(diào)新問(wèn)題——在貨幣政策已經(jīng)被過(guò)度使用且效應(yīng)日益減弱的情況下，有效約束越演越烈的QE大戰(zhàn)，盡可能提早布局預(yù)防金融資產(chǎn)泡沫破裂同時(shí)，通過(guò)貨幣政策、財(cái)政政策與結(jié)構(gòu)性改革相互配合，實(shí)現(xiàn)全球經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步增長(zhǎng)。

近日，中國(guó)財(cái)政部部長(zhǎng)樓繼偉也表示，隨著財(cái)政政策和貨幣政策的政策效應(yīng)遞減，各國(guó)需進(jìn)一步協(xié)調(diào)以促進(jìn)可持續(xù)的增長(zhǎng)。

約束QE大戰(zhàn)任重道遠(yuǎn)

為了應(yīng)對(duì)英國(guó)脫歐造成的全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)，各國(guó)央行再度祭出新一輪大規(guī)模的QE政策。

7月以來(lái)，歐洲央行、日本央行都明確要繼續(xù)擴(kuò)大量化寬松貨幣政策(QE)，歐央行的量化寬松貨幣政策是每月購(gòu)買800億歐元的政府債券和企業(yè)債券，同時(shí)把金融機(jī)構(gòu)在歐央行的存款利率下調(diào)至-0.3%。日本央行采取的措施是每年增發(fā)80萬(wàn)億日元的貨幣，同時(shí)把商業(yè)銀行在日本央行的超額準(zhǔn)備金，存款部分的利率下調(diào)為-0.1%。

與此同時(shí)，澳大利亞央行也將基準(zhǔn)利率降至歷史新低，不少國(guó)家正醞釀持續(xù)降息政策。

日益壯大的QE資金正悄然引發(fā)金融市場(chǎng)出現(xiàn)一系列扭曲，比如美國(guó)日本瑞士國(guó)債收益率相繼跌入負(fù)值，資產(chǎn)荒狀況日益嚴(yán)重;歐洲美國(guó)日本股市受QE資金驅(qū)動(dòng)不斷上漲，正在催生金融資產(chǎn)泡沫。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者多方了解到，不少國(guó)際投資機(jī)構(gòu)認(rèn)為，這也是杭州G20峰會(huì)需要解決的全球貨幣政策協(xié)調(diào)新問(wèn)題——在貨幣政策被過(guò)度使用且效應(yīng)減弱的情況下，如何有效管控各國(guó)央行日益激烈的QE大戰(zhàn)，盡早擠出金融資產(chǎn)泡沫同時(shí)，通過(guò)貨幣政策、財(cái)政政策與結(jié)構(gòu)性改革相互配合，促進(jìn)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

不過(guò)，在上周舉行的Jackson Hole全球央行年會(huì)上，發(fā)達(dá)國(guó)家央行似乎決定持續(xù)擴(kuò)大QE規(guī)模。

日本央行行長(zhǎng)黑田東彥在此次會(huì)議再次重申，必要時(shí)將毫不猶豫加碼貨幣刺激，且寬松仍存空間。歐洲央行執(zhí)委Benoit Coeure則強(qiáng)調(diào)，物價(jià)穩(wěn)定的目標(biāo)將會(huì)實(shí)現(xiàn)，如果各國(guó)政府再不行動(dòng)，歐洲央行將加大貨幣刺激力度。

瑞士信貸分析師Zoltan Pozsar對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者稱，這意味著杭州G20峰會(huì)要對(duì)各國(guó)QE規(guī)模進(jìn)行有效約束，絕非易事。究其原因，一是不少國(guó)家缺乏財(cái)政刺激與結(jié)構(gòu)性改革操作空間，只能更多依靠QE政策將債務(wù)貨幣化，從而轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn);二是在此前美元下跌引發(fā)各國(guó)貨幣較大幅度反彈的情況下，有些國(guó)家希望借助更大規(guī)模的QE措施壓低本國(guó)貨幣匯率，為商品出口創(chuàng)造有利環(huán)境。

Benoit Coeure明確指出，歐洲各國(guó)政府迄今實(shí)施的結(jié)構(gòu)性改革是“半生不熟、缺乏熱情”，這未必有助于提升通脹預(yù)期，反倒可能已經(jīng)加重了通縮疑慮。這也迫使歐洲央行加大貨幣刺激力度。

“顯然，此次G20峰會(huì)要引導(dǎo)各國(guó)從一味擴(kuò)大QE規(guī)模刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展，轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)性改革、財(cái)政刺激與貨幣政策相結(jié)合的措施，任重而道遠(yuǎn)。”上述美國(guó)對(duì)沖基金經(jīng)理表示。

但是，不少投資機(jī)構(gòu)依然對(duì)此抱有不小的期望值。

應(yīng)對(duì)負(fù)利率沖擊

相比約束全球央行愈演愈烈的QE大戰(zhàn)，金融市場(chǎng)對(duì)G20峰會(huì)全球貨幣政策協(xié)調(diào)的另一個(gè)關(guān)注點(diǎn)，是如何應(yīng)對(duì)負(fù)利率的沖擊。

在不少金融業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，盡管市場(chǎng)普遍認(rèn)為歐洲、日本等國(guó)央行的負(fù)利率政策已經(jīng)沒有進(jìn)一步下調(diào)利率的空間，但不排除在經(jīng)濟(jì)發(fā)展乏力的情況下，這些國(guó)家央行很可能孤注一擲，在負(fù)利率政策方面越走越遠(yuǎn)。

日本央行行長(zhǎng)黑田東彥在Jackson Hole會(huì)議上明確表示，日本央行的資產(chǎn)購(gòu)買、貨幣基數(shù)以及負(fù)利率仍有進(jìn)一步寬松空間，但日本央行將謹(jǐn)慎考量如何令政策方案發(fā)揮最大效用，以達(dá)到物價(jià)穩(wěn)定的目標(biāo)。

但是，金融市場(chǎng)對(duì)負(fù)利率的擔(dān)憂卻在日益增加。一方面負(fù)利率環(huán)境導(dǎo)致銀行信貸收縮與業(yè)務(wù)收入驟降，令銀行業(yè)更容易陷入壞賬風(fēng)波與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，反而對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展構(gòu)成負(fù)面沖擊，另一方面負(fù)利率政策正淪為某些國(guó)家壓低本國(guó)貨幣匯率，引發(fā)新一輪貨幣貶值大戰(zhàn)的工具，令金融市場(chǎng)陷入新的不確定性。

高盛首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Jan Hatzius認(rèn)為，負(fù)利率政策對(duì)刺激全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)究竟是利大于弊，還是弊大于利，需要G20峰會(huì)與會(huì)各國(guó)開展密切溝通，形成有效的貨幣政策協(xié)調(diào)機(jī)制，避免負(fù)利率對(duì)全球經(jīng)濟(jì)帶來(lái)負(fù)面沖擊。

不過(guò)，各國(guó)要在此次杭州G20峰會(huì)針對(duì)負(fù)利率沖擊建立全球貨幣政策協(xié)調(diào)機(jī)制，同樣絕非易事。僅僅在歐盟內(nèi)部，不少國(guó)家圍繞負(fù)利率沖擊存在諸多分歧，且多次討論溝通都未能達(dá)成一致意見。

Zoltan Pozsar認(rèn)為，此次G20峰會(huì)很可能暫時(shí)擱置各國(guó)央行對(duì)負(fù)利率沖擊的分歧，更多引導(dǎo)與會(huì)各國(guó)央行多管齊下，有效運(yùn)用貨幣、財(cái)政與結(jié)構(gòu)性改革措施促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展同時(shí)，并在金融市場(chǎng)波動(dòng)加劇的背景下加強(qiáng)對(duì)資本跨境流動(dòng)的監(jiān)測(cè)和分析，避免負(fù)利率政策對(duì)全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩的傳導(dǎo)效應(yīng)。

其中，G20各國(guó)最有可能達(dá)成的一項(xiàng)共識(shí)，是在經(jīng)濟(jì)發(fā)展沒有出現(xiàn)重大問(wèn)題的情況下，各國(guó)不再推進(jìn)負(fù)利率政策，轉(zhuǎn)而通過(guò)擴(kuò)大QE規(guī)模替代“進(jìn)一步降息”。

(關(guān)鍵字：G20)