9月27日召開的國務(wù)院常務(wù)會議決定，采取減稅、定向降準(zhǔn)等手段，激勵金融機(jī)構(gòu)進(jìn)一步加大對小微企業(yè)的支持。這包括五個方面的具體措施。市場特別關(guān)注的是其中的定向降準(zhǔn)：對單戶授信500萬元以下的小微企業(yè)貸款、個體工商戶和小微企業(yè)主經(jīng)營性貸款及農(nóng)戶生產(chǎn)經(jīng)營、創(chuàng)業(yè)擔(dān)保等貸款增量或余額達(dá)到一定比例的商業(yè)銀行實(shí)施定向降準(zhǔn)，并適當(dāng)給予再貸款支持。

國務(wù)院常務(wù)會議曾在2014年4月16日和5月30日兩次提出定向降準(zhǔn)，央行于隨后不久的4月25日和6月16日實(shí)施定向降準(zhǔn)。因此，有市場人士預(yù)計(jì)，央行在一個月內(nèi)實(shí)施定向降準(zhǔn)的可能性較大。

定向降準(zhǔn)的本意是激勵金融機(jī)構(gòu)進(jìn)一步加大對小微企業(yè)的支持，而且也是行之有效的措施。2014年上半年末，小微企業(yè)貸款余額占企業(yè)貸款余額的比例為29.3%。實(shí)施定向降準(zhǔn)之后，這個比例不斷上升，2016年末達(dá)到了32.1%。今年上半年略有下降，為32%。

但是，一些市場人士卻由“定向降準(zhǔn)”聯(lián)想到“降準(zhǔn)”，并引發(fā)寬松的預(yù)期。這有兩方面的原因，一是近期市場流動性出現(xiàn)局部緊張狀況，有人期盼央行通過定向降準(zhǔn)以至普遍降準(zhǔn)實(shí)現(xiàn)大規(guī)模投放。二是2014年的兩次降準(zhǔn)開啟一輪寬松周期，從那時起到2016年2月止，央行多次實(shí)施定向降準(zhǔn)、降準(zhǔn)、降息。

但我們認(rèn)為，從近期市場流動性形勢來看，央行無意使貨幣政策變得更寬松。總結(jié)之前那輪寬松周期的經(jīng)驗(yàn)，人們更加清楚，應(yīng)該堅(jiān)持定向降準(zhǔn)本意，謹(jǐn)慎防范定向降準(zhǔn)變成全面寬松。近期可能就會實(shí)施定向降準(zhǔn)，這個過程中，央行需要積極與市場溝通，及時消除寬松預(yù)期。

很多投資者反映，臨近三季度末，市場流動性非常緊張。這突出地表現(xiàn)為GC001上交所國債逆回購利率連日上漲，在國慶長假前的最后一個交易日以16.63%收盤，盤中一度觸及23%的高位。但央行并沒有因此而大量投放流動性，9月29日沒有進(jìn)行逆回購操作，使當(dāng)日凈回籠量達(dá)到1600億元，這一周的凈回籠量為3600億元。

人們發(fā)現(xiàn)，流動性緊張?jiān)诤艽蟪潭壬鲜蔷植楷F(xiàn)象，主要存在于交易所市場、非銀機(jī)構(gòu)，而在銀行間市場、存款類機(jī)構(gòu)，雖然在季度末期如常出現(xiàn)資金利率上漲的情況，但總體走勢是平穩(wěn)度過季度末。從Shibor來看，1月期以下品種的利率在9月有一定上行，但幅度都不算大，相比一季度末期和二季度末期都更加平穩(wěn)。正因如此，央行能夠在局部流動性緊張、部分機(jī)構(gòu)叫苦的情況下，有條不紊地進(jìn)行操作，依然維持緊平衡的狀況，促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)去杠桿。

對于央行的這種意圖，一些金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)領(lǐng)會，去杠桿的力度比較大，所以銀銀間的流動性沒有出現(xiàn)特別緊張的狀況。但還有一些機(jī)構(gòu)則依然在期盼寬松局面的到來。

很多分析人士指出，近期非銀機(jī)構(gòu)流動性之所以緊張，很大一部分原因是它們前段時間重新加杠桿，因?yàn)楹芏嗳祟A(yù)期流動性會變得寬松，債市行情會隨之好轉(zhuǎn)。這種寬松預(yù)期，一方面是源于與央行博弈的心理，有人認(rèn)為，即使加杠桿導(dǎo)致市場流動性狀況緊張，央行也會及時投放流動性以維持穩(wěn)定，那他們就能從中獲利。另一方面，這兩個月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所回落，有人認(rèn)為，出于穩(wěn)增長的需要，貨幣政策會適度寬松。定向降準(zhǔn)的實(shí)施，可能會使他們堅(jiān)定這種想法。

央行需要向市場傳遞穩(wěn)健中性的堅(jiān)定意圖，引導(dǎo)市場正確預(yù)期，糾正一些投資者與央行博弈的心理，促使他們及時去杠桿。中性意味著貨幣政策不承擔(dān)刺激經(jīng)濟(jì)增長的任務(wù)，即使是在經(jīng)濟(jì)增長可能放緩的形勢下，也是如此。實(shí)際上，在上輪寬松周期中，經(jīng)濟(jì)增速一直在下滑，經(jīng)驗(yàn)證明，寬松貨幣政策對維持經(jīng)濟(jì)增長沒有太大的效果，只會刺激股市、房地產(chǎn)等資產(chǎn)價格上漲，形成資產(chǎn)泡沫風(fēng)險。

定向降準(zhǔn)只涉及部分金融機(jī)構(gòu)，但也會導(dǎo)致千億級別的資金投放。這可能使市場流動性在一段時間內(nèi)變得寬松，央行需要及時采取對沖措施，繼續(xù)維持緊平衡，防止市場形成寬松預(yù)期。另外，應(yīng)該限制定向降準(zhǔn)的范圍。

(關(guān)鍵字：降準(zhǔn) 金融)