進(jìn)入2015年，經(jīng)濟(jì)繼續(xù)相對(duì)疲弱的態(tài)勢(shì)。“最近一段時(shí)間實(shí)體經(jīng)濟(jì)面臨的下行壓力較大，比較有代表性的指標(biāo)包括繼續(xù)走低的PMI指數(shù)和繼續(xù)減速的房地產(chǎn)投資等；通脹率持續(xù)走低，實(shí)際利率面臨上行壓力。”央行研究局首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬駿公開(kāi)表示。
　　而在銀行間市場(chǎng)，資金面趨于緊縮態(tài)勢(shì)。2015年1月27日以來(lái)，上海銀行間同業(yè)拆放利率整體連續(xù)攀升，其中，至2月4日，隔夜拆借利率上漲了29.9個(gè)bp至2.9730%，7天拆借利率上漲了53.7個(gè)bp至4.4270%。
　　如此央行不得不管。2月12日當(dāng)天，央行開(kāi)展1600億逆回購(gòu)，其單日資金投放量創(chuàng)下了1月22日本輪逆回購(gòu)重啟后的新高，單周凈投放資金規(guī)模也創(chuàng)下逾1年的新高。至此，公開(kāi)市場(chǎng)連續(xù)第四周實(shí)現(xiàn)凈投放創(chuàng)2014年1月以來(lái)單周凈投放量的新高。
　　此前2月11日，不僅央行宣布在全國(guó)推廣分支機(jī)構(gòu)SLF擴(kuò)容，而且北京銀行(601169,股吧)也宣布獲得定向降準(zhǔn)，再加上2月5日央行全面降準(zhǔn)，央行呵護(hù)節(jié)前流動(dòng)性態(tài)度明顯，并且運(yùn)用更為靈活的“組合拳”向市場(chǎng)輸血。
　　事實(shí)上，此時(shí)監(jiān)管層需在滿(mǎn)足進(jìn)一步政策寬松需求的同時(shí)，對(duì)抗刺激資產(chǎn)泡沫和推遲結(jié)構(gòu)性調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)，在二者之間達(dá)到平衡。“但如果通脹情況大幅低于其基線(xiàn)預(yù)測(cè)，或者經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩速度明顯超出預(yù)期，亦不排除央行推出額外寬松措施的可能性。”一位業(yè)內(nèi)人士坦言。
　　“全面+定向”降準(zhǔn)
　　“中期內(nèi)，經(jīng)濟(jì)中最大的不確定性是通貨緊縮的風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期。”央行研究局局長(zhǎng)陸磊撰文指出，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局2月10日公布的1月份宏觀數(shù)據(jù)顯示，CPI同比僅增0.8%，PPI同比下降4.3%，這是PPI連續(xù)第35個(gè)月為負(fù)值。海關(guān)總署公布的最新數(shù)據(jù)則顯示，1月份外貿(mào)進(jìn)出口錄得最差數(shù)值，貿(mào)易順差3669億元，擴(kuò)大87.5%。進(jìn)口下滑如此之大，被業(yè)內(nèi)稱(chēng)為“衰退式順差”。
　　一面是通縮形勢(shì)比預(yù)想的嚴(yán)重；另一面，外貿(mào)回天無(wú)力，繼續(xù)滑向泥潭。再加上地方債務(wù)高企和資本流出壓力，經(jīng)濟(jì)面正在把央行逼入死角。“1月份的物價(jià)走勢(shì)意味著，通縮已經(jīng)成為中國(guó)面臨的真正風(fēng)險(xiǎn)，也為央行進(jìn)一步放松貨幣政策鋪路。”一位不愿具名的業(yè)內(nèi)人士坦言。
　　而且春節(jié)臨近，對(duì)現(xiàn)金的需求量很大，也會(huì)對(duì)流動(dòng)性形成一定的缺口。于是2月4日晚，央行決定下調(diào)人民幣存款準(zhǔn)備金率，自2015年2月5日起下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。
　　同時(shí)，對(duì)小微企業(yè)貸款占比達(dá)到定向降準(zhǔn)標(biāo)準(zhǔn)的城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行額外降低人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)中國(guó)農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行額外降低人民幣存款準(zhǔn)備金率4個(gè)百分點(diǎn)。
　　“降準(zhǔn)是根據(jù)金融體系流動(dòng)性狀況和經(jīng)濟(jì)情況，進(jìn)行因時(shí)制宜的政策操作，不能理解為是強(qiáng)刺激的開(kāi)始。”陸磊強(qiáng)調(diào)，雖然可以籠統(tǒng)地把央行此次舉措稱(chēng)為“降準(zhǔn)”，但更加準(zhǔn)確的概括是“全面降準(zhǔn)＋定向降準(zhǔn)”。
　　“春節(jié)前降準(zhǔn)時(shí)點(diǎn)符合預(yù)期，合計(jì)釋放資金上限預(yù)計(jì)在7000億左右。” 廣發(fā)證券(000776,股吧)銀行業(yè)分析師沐華表示，降準(zhǔn)主要由于節(jié)前需要保持較高的資金備付，以及外匯占款數(shù)據(jù)持續(xù)低量。
　　如果說(shuō)全面降準(zhǔn)是為了及時(shí)補(bǔ)上流動(dòng)性的缺口，避免出現(xiàn)全局性流動(dòng)性緊張，那么定向降準(zhǔn)顯然是有針對(duì)性地加強(qiáng)對(duì)小微、“三農(nóng)”等結(jié)構(gòu)調(diào)整重點(diǎn)領(lǐng)域的支持，夯實(shí)基礎(chǔ)、補(bǔ)上短板。
　　隨后，在《2014年第四季度貨幣政策報(bào)告》中央行稱(chēng)：“繼續(xù)發(fā)揮差別準(zhǔn)備金動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制的逆周期調(diào)節(jié)和結(jié)構(gòu)引導(dǎo)作用，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)根據(jù)實(shí)需和季節(jié)性規(guī)律安排好貸款投放節(jié)奏，同時(shí)將更多的資源配置到‘三農(nóng)’、小微企業(yè)等重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。”
　　“所謂差別準(zhǔn)備金動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制，簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是升級(jí)版的信貸額度控制，只是行政性相對(duì)淡化而已。”在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，從報(bào)告表述來(lái)看，通過(guò)加大信貸投放來(lái)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)仍然是接下來(lái)貨幣政策的一個(gè)明顯方向。
　　與之對(duì)應(yīng)的是，北京銀行2月11日公告稱(chēng)，其獲準(zhǔn)定向降低人民幣存款準(zhǔn)備金率，自2015年2月16日起，定向下調(diào)人民幣存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)，執(zhí)行16.5%的人民幣存款準(zhǔn)備金率。
　　事實(shí)上，央行的政策意圖在于定向。定向的目的是調(diào)結(jié)構(gòu)，或者說(shuō)是為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的戰(zhàn)略性調(diào)整、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式的轉(zhuǎn)變提供比較時(shí)間和空間。“定向降準(zhǔn)不具有突發(fā)性，就是為了實(shí)現(xiàn)支農(nóng)、支小，支持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的薄弱環(huán)節(jié)。”陸磊坦言，這個(gè)政策意圖應(yīng)該說(shuō)是具有延續(xù)性的，因?yàn)檠胄性?014年兩次定向降準(zhǔn)也是為了完成支農(nóng)、支小。
　　換句話(huà)說(shuō)，對(duì)于下一階段貨幣政策并非全面寬松。央行方面坦言，“中國(guó)人民銀行將繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，保持松緊適度，引導(dǎo)貨幣信貸和社會(huì)融資規(guī)模平穩(wěn)適度增長(zhǎng)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)健康平穩(wěn)運(yùn)行。”
　　發(fā)力“轉(zhuǎn)方式、調(diào)結(jié)構(gòu)”
　　而繼“全面+定向”降準(zhǔn)之后，貨幣政策在春節(jié)前再現(xiàn)松動(dòng)信號(hào)。
　　2月11日，在前期10省(市)分支機(jī)構(gòu)試行常備借貸便利操作的基礎(chǔ)上，央行決定在全國(guó)推廣分支機(jī)構(gòu)常備借貸便利，這也就意味著如果資金利率出現(xiàn)大幅上行，央行會(huì)通過(guò)常備借貸便利平抑，讓資金利率穩(wěn)定在一個(gè)利率走廊之內(nèi)。
　　在央行看來(lái)，此舉旨在完善中央銀行對(duì)中小金融機(jī)構(gòu)提供流動(dòng)性支持的渠道，應(yīng)對(duì)春節(jié)前的流動(dòng)性季節(jié)性波動(dòng)，促進(jìn)貨幣市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行。此前央行在2月10日發(fā)布的《2014年第四季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》中也首次提出，將于今年在全國(guó)推廣分支行信貸資產(chǎn)質(zhì)押和央行內(nèi)部評(píng)級(jí)。
　　“這等同于向市場(chǎng)傳遞了‘流動(dòng)性會(huì)保持適度寬松’的信號(hào)。”受訪業(yè)內(nèi)人士坦言，“這種工具主要的用途是提供1到3個(gè)月的流動(dòng)性，這種流動(dòng)性主要是以備應(yīng)急時(shí)候采用，比如有突發(fā)事件。”央行在2013年初就創(chuàng)設(shè)了SLF，隨后在春節(jié)以及當(dāng)年“錢(qián)荒”之際，央行都曾動(dòng)用SLF，幫助金融機(jī)構(gòu)緩解流動(dòng)性的燃眉之急。
　　而在正常的情況下，央行也會(huì)通過(guò)這種方式時(shí)刻操練著這種用途。去年1月20日起，央行在北京、江蘇、山東、廣東等十地開(kāi)展SLF操作試點(diǎn)，由當(dāng)?shù)厝嗣胥y行分支機(jī)構(gòu)向符合條件的地方中小金融機(jī)構(gòu)提供短期流動(dòng)性支持，并規(guī)定在春節(jié)前只要隔夜、7天和14天期SLF利率超過(guò)5%、7%和8%，就將提供流動(dòng)性。
　　不過(guò)，隨著央行貨幣政策工具箱中的彈藥越來(lái)越充沛，SLF使用的頻率出現(xiàn)下滑。從2014年四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中披露的情況看，“第二季度以來(lái)人民銀行未開(kāi)展常設(shè)借貸便利操作，年末常設(shè)借貸便利余額為0。”
　　對(duì)于下一階段央行貨幣政策思路，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，在《2014年第四季度貨幣政策報(bào)告》中提及的不再是“保持定力”成為亮點(diǎn)。
　　對(duì)比去年三季度，本次報(bào)告在對(duì)下一階段政策主要思路的描述中取消了“堅(jiān)持總量穩(wěn)定、結(jié)構(gòu)優(yōu)化的取向，既保持定力又主動(dòng)作為”的提法，而改為“繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，更加注重松緊適度，適時(shí)適度預(yù)調(diào)微調(diào)”。
　　同時(shí)將第三季度貨幣政策報(bào)告中還是中規(guī)中矩的“統(tǒng)籌穩(wěn)增長(zhǎng)、促改革、調(diào)結(jié)構(gòu)、惠民生和防風(fēng)險(xiǎn)”，已經(jīng)變?yōu)?ldquo;更加主動(dòng)適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展新常態(tài)，把轉(zhuǎn)方式、調(diào)結(jié)構(gòu)放在更加重要的位置”。
　　海通證券(600837,股吧)宏觀債券分析師姜超認(rèn)為，這為后期寬松政策的執(zhí)行打開(kāi)空間，同時(shí)國(guó)內(nèi)總需求萎靡和國(guó)際油價(jià)下降輸入性通縮壓力將為央行打開(kāi)貨幣寬松留下空間。
　　事實(shí)上，在記者采訪的多位業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，無(wú)論是全面降準(zhǔn)抑或是定向降準(zhǔn)，都意味著過(guò)去從緊的貨幣政策取向不會(huì)再持續(xù)，帶給市場(chǎng)貨幣轉(zhuǎn)向?qū)捤傻男碌念A(yù)期，未來(lái)貨幣寬松如繼續(xù)降準(zhǔn)或降息的通道被打開(kāi)。同時(shí)“新常態(tài)”不會(huì)搞強(qiáng)刺激，下猛藥，但要改變經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的趨勢(shì)，要穩(wěn)增長(zhǎng)，改變資金成本居高的不利局面，同時(shí)還要應(yīng)對(duì)外匯占款不斷減少使得流動(dòng)性不足的新情況。
　　“貨幣政策還是主要以總量調(diào)控為主，為經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展?fàn)I造穩(wěn)定環(huán)境。”中央財(cái)經(jīng)大學(xué)中國(guó)銀行(601988,股吧)業(yè)研究中心主任郭田勇在此前接受采訪時(shí)坦言，未來(lái)貨幣政策在走勢(shì)上還是基本保持穩(wěn)健原則，根據(jù)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況適度調(diào)整，但并不排除今年繼續(xù)降準(zhǔn)降息的可能性。
 

(關(guān)鍵字：貨幣 通縮)