受7月份經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)低迷影響，債市收益率再下一城。

8月15日，銀行間10年國債到期收益率當日最低成交價格一度逼近2.6%，全天加權(quán)平均到期收益率為2.6437，較上周五的2.6734%下行近300BP；今日10年期農(nóng)發(fā)行債券中標收益率觸及2.9996%。二者均為2002年4月以來新低。

“上周五公布的經(jīng)濟和金融數(shù)據(jù)全面低于市場預(yù)期，收益率數(shù)據(jù)公布后大幅下行。8月15日市場高開低走，多頭回吐了一部分獲利，收益率較日內(nèi)低點，有所上行。”長江證券創(chuàng)新業(yè)務(wù)部固定收益投資總監(jiān)鄧睿對21世紀經(jīng)濟報道記者表示，8月以來，債券市場在配置資金的帶動下快速下行，十年國債突破2.7%的前期低點，信用利差和期限利差以及絕對利差水平均處于歷史極低位置，各個債券品種和期限的價值洼地均被填平。

過去一周，債市使出洪荒之力，長期限債利率繼續(xù)下行，收益率曲線進一步平坦化。其中，1年期國債下行5BP至2.14%，1年期國開債下行1BP至2.28%；10年期國債下行8BP至2.67%，10年期國開債下行9BP至3.07%。當周，申萬宏源發(fā)布報告大膽預(yù)測稱，10年國債收益率將進一步下降到1.7%-2.1%的區(qū)間。

“申萬說10年國債能到1.7%，突然發(fā)現(xiàn)我們的職業(yè)生涯還剩100BP了，好恐怖。”有市場交易員對此戲謔稱。但從目前債市的生猛程度來看，下行超過100BP或許并非天方夜譚。

然而，在一片唱多聲中，九州證券首席經(jīng)濟學(xué)家鄧海清提醒稱，“經(jīng)濟數(shù)據(jù)存在量價背離的"怪象"，在這樣的背景下，產(chǎn)出的下滑導(dǎo)致短期債市向好的可能性存在，但這是債券市場投資者的認識時滯所導(dǎo)致的泡沫，不可持續(xù)。”

警惕數(shù)據(jù)背后的風(fēng)險

8月12日，統(tǒng)計局和央行分別公布了7月份的經(jīng)濟數(shù)據(jù)和金融數(shù)據(jù)。

其中，從生產(chǎn)端看，7月工業(yè)增加值增長6.0%，預(yù)期值6.2%，前值6.2%。從需求端看，7月固定資產(chǎn)投資當月同比增速繼續(xù)下滑至3.9%，三大類投資普遍低迷：制造業(yè)小幅反彈但依然偏低，房地產(chǎn)繼續(xù)下滑仍在探底，基建投資幾近腰斬；同時，民間投資跌幅擴大至-1.3%，創(chuàng)歷史新低。

更受關(guān)注的則是金融數(shù)據(jù)中的“社融大跳水”。

統(tǒng)計報告顯示，7月份新增社融總量4879億，不足6月三分之一，同比少增2632億。7月份金融機構(gòu)貸款增加4636億，同比少增1.01萬億，其中居民中長貸新增4773億，雖回落但仍處歷史高位，房貸占信貸的比重已突破100%。

“7月經(jīng)濟增長、通脹水平都回落，社融、信貸這樣的數(shù)據(jù)都可以說是大跳水，說明經(jīng)濟下行壓力仍大。”北京某券商分析師告訴21世紀經(jīng)濟報道記者，信貸大增地產(chǎn)泡沫加劇，“央行通過降準降息操作會推高泡沫，所以不會輕易使用”，但“央行只要保持資金面穩(wěn)定，債市就會從利率下行中受益。”

這亦是市場上多頭的主要邏輯。但鄧海清分析稱，大宗商品、地產(chǎn)乃至工業(yè)企業(yè)，均存在量價背離的情況，“貫穿整個7月的是大宗商品價格的持續(xù)暴漲，以焦炭為例，7月焦炭價格漲幅高達接近30%”，“7月的房地產(chǎn)投資增速大幅下滑，從3.46%下滑到1.43%，但同時，7月份的房價卻出現(xiàn)了再度的抬頭跡象”，“工業(yè)企業(yè)利潤增速從2015年末的-2.3%上行至2016年6月的6.2%，相反從工業(yè)增加值看，今年上半年并沒有較去年下半年有太大幅度的好轉(zhuǎn)”。

鄧海清進一步分析，目前的經(jīng)濟下滑不是因為經(jīng)濟本身惡化導(dǎo)致的，而是政府政策導(dǎo)致的企業(yè)被動去庫存和生產(chǎn)減緩的結(jié)果，疊加上天氣和洪災(zāi)兩重偶然因素的影響，導(dǎo)致出現(xiàn)目前的經(jīng)濟怪現(xiàn)象。

因此，他判斷稱，當前債券市場的底部中樞很難被進一步突破。由于目前的量價背離的新現(xiàn)象是在2016年所推出的供給側(cè)改革的背景下所出現(xiàn)的，為市場投資者所認知并認可需要一定時間。故產(chǎn)出的下滑導(dǎo)致短期債市向好的可能性存在，但這是債券市場投資者的認識時滯所導(dǎo)致的泡沫，不可持續(xù)。

無獨有偶，中信證券首席債券分析師明明亦表示，10年國債收益率2.8%是基本面和政策面分析的中樞，目前擊穿2.7%的局面，只是資金面和市場情緒主導(dǎo)的結(jié)果。當下，期限曲線已過于平坦化，債市調(diào)整已不遠。

糾結(jié)的投資者“不敢下車”

“現(xiàn)在配置壓力很大，非標的渠道因為監(jiān)管趨嚴而受到限制，有些銀行可能非標到期后，下半年需要配置的資金一下子多出來一兩百億，只能配到債市里。”華南某商業(yè)銀行資管部人士對21世紀經(jīng)濟報道記者說。

國泰君安近期研報指出，2013年社會融資的新增非標資產(chǎn)高達5.2萬億，2014年降至2.9萬億，2015年僅有5776億，而今年前6個月累計才488億，出現(xiàn)大幅收縮。

由于非標資產(chǎn)期限通常為2-3年，今年將有大規(guī)模非標資產(chǎn)到期，大量到期資金陸續(xù)涌入債市。據(jù)國泰君安首席債券分析師徐寒飛測算，今年平均每月到期量在4000億-5000億以上，由于理財規(guī)模和銀行投資類資產(chǎn)需求持續(xù)擴張，資金配置與再配置壓力顯著上升。

針對后市，鄧睿表示，我們認為短期市場收益率雖然對利好有所透支，市場有調(diào)整壓力，但基本面長期下行的趨勢不變，且下行壓力正在逐步暴露和兌現(xiàn)，中期來看，債券市場的基本面安全邊際尚可，未來需重點關(guān)注地產(chǎn)投資和基建投資為主的基本面變化。

“市場雖然短期有調(diào)整的壓力，但是向上調(diào)整的空間有限，中期來看，收益率還會有下行的空間，在這個過程中，收益率的波動率會顯著上升。在這種情況下，在保持組合流動性的同時，相對靈活的久期策略可能是比較理想的選擇。”鄧睿說。

前述華南某商業(yè)銀行人士則更為糾結(jié)，“可能有不少投資者都覺得債市這樣漲是不能持續(xù)的，但又擔心錯過這波行情，不敢下車，很多人的想法是，再來一波我就減倉。”

“但我覺得快調(diào)整了，而且會非常猛烈。”他補充道。

(關(guān)鍵字：經(jīng)濟 國債 利率)